八月份的债市呈现出今年少有的涨势,在三年期央行票据的带动下,各期限
债券品种均有不同程度的上涨,尤以3-5年的国债、固息金融债以及20年的超长期国债为主要需求对象，表现出强劲的涨势，另外资质较好的短融和中票也成为市场焦点。总之，上月在消息面平静、资金面宽松的市场环境下，债市出现普涨，
做多动能大量释放，收益率曲线平均下移10bp左右，并且5年以内期限的下降最多，曲线陡峭化趋势明显。 如果说这种猛涨局面是建立在市场"维稳"以及对未来的较好预期上的，那么阶段性的收益率下行代表了机构的趋同需求。然而市场环境是不断变化的，未知的因素则给未来债市带来不确定性，九月债市能否延续之前的做多动能，反转还是
反弹目前市场众说纷纭。
政策具有不确定性 首先从宏观经济来看，目前市场对于经济放缓和
CPI的继续回落已经形成了较为一致的看法，然而前者是中长期趋势，后者仅为短期的回落。在PPI向CPI传导的情况下，在国家对资源类产品价格是否放开没有明确时间表的前提下，CPI能否稳步下调、或者未来是否出现滞胀依然是未知数。另外，国家为了"保增长"而稍微放松的
货币政策是否会导致
通货膨胀的"卷土重来"，也成为影响债市的不确定因素之一。 第二，美元最近反弹强劲，人民币近两星期回调幅度加大，这不仅表示美元兑人民币价值的双向波动已经打开，也缓解了输入型通货膨胀的继续扩散。这对中国经济的健康发展是一利好。 第三，是美国货币政策趋势对中国的影响。美8月26日的8月份利率会议纪要显示美联储虽然没加息，但表示了对于未来通涨的担忧，强调有加息的可能性。美联储的这一表态将影响我国未来的利率政策，如果CPI出现反弹，美联储又启动加息的话，我国上调利率是极有可能的。 从这三点来看，我国未来较长期的宏观经济走势具有很强的不确定性，这也导致了债市短期以及长期利率走势的差异化。
资金面继续支持债市 从资金面情况看，八月份央行主要施以温和的公
开市场操作力度，共实现资金净回笼1075亿元；同时也没有紧缩的货币政策出现，这都使债市处于一个宽松的市场环境中。大量的资金得以追逐各品种债券，收益率下行。同时回购利率低位徘徊，波动幅度较小，债市整体做多气氛浓厚。九月份到期资金2920亿元，规模较小，各大机构预期8月CPI将继续回落至5.4%附近，这又大大降低了继续上调
存款准备金率的可能性。因此，单纯从九月份来看，债市延续上月上涨行情的资金面环境存在。
长债仍有上涨空间 从债市的微观环境看，3－5年债券收益率已回落至2008年6月份债市下跌行情前的水平（如图），10年以上长期品种收益率也有一定幅度的下跌。尤其3年期品种，收益率已由最高的4.8%附近降至目前的4.6%，降幅达20bp之多。对于中短期限品种的收益率，从春节后到6月中旬一直处于窄幅波动态势，然而之后债市一路下跌，收益率上行，接着高位
盘整，目前在强劲的涨势下，收益率又回归前期位置。 从图形上看，如果维持当前法定利率水平的话，现在中短期债券收益率继续下行的空间已很小；而对于长期债券，下跌行情是从5月就开始出现，目前收益与5月之前水平还有一定差距，比如20年期国债，收益率最低在5月初为4.25%，最高在7月底为4.89%，目前处于4.7%，仍有30bp左右的下降空间。同时，国债和金融债相比，目前行情使得金融债收益率回归幅度更为明显。因此，债券收益率曲线，与以前相比，有一定程度的陡峭趋势，显示了中短期与长期债券收益变化的差异性。 笔者认为，9月债市上涨趋势可能仍会延续，但是上涨幅度将会大大减少，机构将会表现得更为理性，而长债比中期债表现将更为抢眼，反弹动能强劲，但是由于未来宏观经济的不甚乐观，预计很难回归到前期水平。同时，建议关注浮息债，笔者认为未来采取降息货币政策的可能性较小，因此目前仍然是配置浮息债的好时机，相当于将其看作短期内固定利率的债券。(南京
证券)
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