期现价差是市场情绪最为直接的反映。一般情况下，价差的收敛是市场谨慎的反映，价差扩张是乐观的体现。根据基差与市场持仓量的变动情况，可以较为简单地界定当前市场所处的状态。我们从股指期货历史走势可以发现，在市场局部的顶部与底部区域，市场的基差与持仓量均存在一定的特征，而这些特点均反映出市场多空主导力量的悄然转变。
首先看市场顶部的特征。去年10月初开始，期指持仓量急速增加并且期现价差也迅速扩大，做多热情高涨，是一轮较为典型的“多头增仓”主导的市场，期指迎来了一轮快速上涨行情。至10月25日，当月合约收盘与沪深300指数基差扩大至极值124.92点之后，基差迅速收敛。虽然期指持仓量随后的交易日中仍在大幅增加，甚至持仓量于11月8日创出了当时期指持仓量的新高，但基差的收敛暗示着这一段的加仓行为不再是此前的“多头增仓”，而是空头主导的加仓行为！今年4中旬形成的顶部拐点也存在明显的空头主导的增仓行为，可以看到从3月中旬的振荡行情中，基差整体收敛而持仓量整体上升。
再看市场底部的一些表现。去年7月初开始，在经历了数月的下跌行情后，期指市场持仓量在这个时候出现了一段下降。但可以看到，期现基差的继续收缩的趋势并未发生变化，甚至出现了加速收敛的态势，改变了此前长期空头增仓主导市场的局面，而形成了一个明显的“多头主动减仓”过程。今年6月20日起的阶段性触底与此类似，该处也呈现持仓量与基差双双下降的局面。
一般情况下，多头主动减仓是市场看空的信号，但这两次均出现了市场企稳甚至短期内迅速反弹回升。我们认为，这主要由于多方主动减仓出现的阶段不同。
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可以看到，两次“多头减仓”过程均发生在一段较长时期较大深度的下跌之后，可以说这部分多单是一直承受空方打压但却一直坚定持多。那么在跌势的尾声，最后这部分原本“最坚定”的多方动摇，出现出逃，可能意味着市场中很难再寻找到新的抛压，抛售无继，即出现了企稳反弹。而且我们可以看到，这两次多头在跌势尾声的出逃过程中，市场均出现了期货价格低于现货指数的情况，即我们常说的期货贴水状态。基差是市场情绪最直接的表现之一，期指贴水可能是市场过度悲观的一个信号。
目前而言，多方积极减仓，空方也未主动加仓，且近日期指升贴水频繁转换，表明做多与杀跌意愿均不强烈，短期方向仍不明朗。
(作者单位：长江期货)
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